Мнимая благопристойность

Мнимая благопристойность

Российские компании уже ощутили потребность в соблюдении норм корпоративной культуры. В частности они исправно начисляют дивиденды, вводят в состав советов независимых директоров. Правда, некоторые инвесторы могут годами ждать обещанных денег, а независимые директора нередко оказываются аффилированными.

Дивидендная политика считается одним из способов повышения капитализации компании. Если компания стабильно делится с акционерами прибылью, значит, в этот актив можно вкладывать деньги. Но прибыль также является одним из источников реализации инвестиционных проектов и в итоге работает на повышение рыночной стоимости бизнеса. Найти баланс между этими двумя факторами непросто, именно поэтому распределение годовой прибыли — всегда предмет компромисса. Очевидно, уральским компаниям (мы брали для анализа публичные компании базовых отраслей экономики Урала, демонстрирующих рост прибылей, — энергетики, металлургии, химии, банковского сектора) этот компромисс пока находить удается. По крайней мере, крупных скандалов, связанных с нарушением принципов дивидендной политики на территории региона, за последний год не зафиксировано.

Приманки для инвесторов

Компании металлургического сектора, имеющие на Урале активы, в среднем направляют на дивиденды 15 — 25% чистой прибыли. На этом фоне всегда резко выделялся Мечел, который тратил на эти цели не менее 50%: по итогам 2007 года — 457 млн долларов, что превысило прошлогодний уровень на 33%. Однако на этот раз он оказался не единственным лидером: впервые половина прибыли, а это 1,06 млрд долларов, ушла на дивиденды и в «Евразе». Ведущий эксперт УК «Финам Менеджмент» Дмитрий Баранов полагает, что инициатором начисления столь высокого дохода на акции стал основной бенефициар компании Роман Абрамович (36,44% акций), компенсировавший таким образом затраты на приобретение новых активов: в первом полугодии 2008 года он завершил сделку по покупке производителя толстого листа Claymont Steel в США и IPSCO в Канаде. «Евраз» продолжает ставить рекорды и в первом полугодии-2008: за этот период дивидендные выплаты акционерам могут увеличиться на 72% по сравнению с аналогичным периодом 2006 года и составить около 976 млн долларов (50% чистой прибыли). «Вероятнее всего, это одна из приманок для инвесторов, направленная на увеличение популярности акций и капитализации компании, достаточно сильно пострадавшей от общего падения финансовых рынков», — предполагают эксперты ИК «АнтантаПиоглобал».

Новым источником дохода для крупных холдингов становятся дивиденды от их дочерних структур. Так, Евраз впервые за всю историю компании проголосовал за начисление дивидендов в своих горнодобывающих «дочках»: в частности Высокогорский ГОК направил на эти цели 40,4 млн долларов, Качканарский ГОК «Ванадий» — 6,5 млрд рублей. Этому способствует не только хорошее финансовое состояние компаний, связанное с ростом цен на железную руду, но и налоговые новации: с января 2008 года отменен 15-процентный налог на прибыль, получаемую холдингами в виде дивидендов с дочерних структур. Поэтому в дальнейшем стоит ожидать роста перераспределения прибыли «дочек» в пользу дивидендов у многих холдингов. По итогам первого полугодия-2008 Западно-Сибирский и Нижнетагильский меткомбинаты, Качканарский ГОК выплатят материнской компании в общей сложности 26,2 млрд рублей (1,11 млрд долларов), то есть почти 100% чистой прибыли за этот период. В первом квартале 2008 года впервые о намерении заплатить акционерам сообщили и две «дочки» Мечела — «Южный Кузбасс» (доля Мечела — 93%) и Коршуновский ГОК (85,6%), у которых раньше почти вся прибыль оставалась для развития.

Аналогичную позицию заняла и Трубная металлургическая компания. За 2007 год Синарский трубный завод (входит в ТМК) увеличил дивиденды в 49 раз: с 2,78 (2006 год) до 135,98 рубля на акцию, общая сумма выплат составила 856,07 млн рублей. В то же время сама ТМК направила в прошлом году на дивиденды 899 млн рублей (25% чистой прибыли компании по МФСО).

Однако рост расходов на дивиденды нельзя назвать однозначной тенденцией в целом для отрасли. К примеру, ММК за 2007 год начислил 10,5 млрд рублей, что в 3,5 раза ниже, чем годом ранее.

В первом полугодии-2008 совет директоров Магнитки рекомендовал направить 0,382 рубля на одну обыкновенную акцию (всего 4,3 млрд рублей), это меньше уровня выплат за аналогичный период прошлого года на 8,3%. «Вероятно, снижение щедрости ММК связано с тем, что сегодня на рынке нет длинных ресурсов и компании приходится финансировать свою деятельность за счет собственного капитала», — полагает аналитик ИК «Велес Капитал» Станислав Фоменко.

В этой ситуации некоторые компании вообще предпочли не делиться прибылью с акционерами. К примеру, полностью направить дивиденды на развитие в 2007 году решила группа ЧТПЗ (ЧТПЗ, ПНТЗ, Челябинский цинковый завод), объясняя это тем, что нужно проводить модернизацию трубных предприятий и наращивать сырьевую базу для производства цинка.

Не вошли в традицию регулярные выплаты дивидендов и в УГМК: в 2006 году компания впервые в своей истории поделилась с акционерами прибылью, направив на дивиденды более 2 млрд рублей, а по результатам 2007 года снова вернулась к прежней тактике: большая часть чистой прибыли пошла на инвестиции.

На фоне нестабильной конъюнктуры на рынке ценных металлов в ближайшее время не стоит ожидать устойчивой дивидендной политики от предприятий цветной металлургии. Стабильность в этом вопросе может позволить себе только корпорация ВСМПО-Ависма, имеющая долгосрочные контракты со своими крупнейшими потребителями — Boeing и Airbus. Акционеры за 2007 год, как и годом ранее, получат 10% чистой прибыли, по 53,92 рубля на одну обыкновенную акцию (50,83 рубля в 2006 году). Увеличение дивидендов связано с ростом доходов корпорации: чистая прибыль в 2007 году по РСБУ составила 6,216 млрд рублей (рост по сравнению с 2006 годом — 356 млн рублей).

Знать — не значит следовать

Энергетические компании к вопросам соблюдения принципов корпоративной культуры до недавнего времени относились как к правилам хорошего тона: желательно знать, но необязательно следовать. Реформа отрасли потребовала кардинального изменения подходов: в ходе продажи энергетических активов потенциальные инвесторы пристально следили за всеми аспектами корпоративных отношений, в том числе и дивидендной политикой. Однако соблюсти общепринятые правила удавалось не всегда из-за постоянно идущих в компаниях процессов реорганизации. К примеру, во втором квартале 2008 года к ОАО «МРСК Урала» начали присоединяться региональные сетевые операторы — ОАО «Пермэнерго», ОАО «Свердловэнерго» и ОАО «Челябэнерго», и по этой причине было принято решение не выплачивать дивиденды по итогам деятельности МРСК за 2007. Вторая причина — уже экономическая: компаниям нужно удерживать свои позиции в условиях формирующегося конкурентного рынка, а значит, прибыль лучше реинвестировать. По словам исполнительного директора ОАО «Свердловэнергосбыт» Сергея Попова, именно поэтому в ближайшее время не планируется заметно увеличивать доли прибыли, направляемой на дивиденды: «Рост капитализации в данной ситуации важнее».

Судя по всему, в отрасли не пришло время и для массового внедрения другого элемента корпоративной культуры — института независимых директоров. Как известно, их наличие в составе советов не является законодательным требованием, это лишь рекомендации Кодекса корпоративного поведения, принятого Федеральной службой по финансовым рынкам. «Присутствие независимых директоров обеспечивает объективность и справедливость принимаемых советом решений, что повышает качество корпоративного управления в компании, но их введение все-таки целесообразно в том случае, если компания намерена выйти на международные рынки капитала», — утверждает Сергей Попов. Большинство вновь созданных в процессе реорганизации РАО «ЕЭС России» компаний еще не готовы к использованию публичных инструментов капитала, и поэтому не видят целесообразности в создании такого института. «Инвестиционное сообщество оценит этот шаг лишь в том случае, если независимые директора будут принимать действительно независимые решения, направленные на увеличение прибыльности бизнеса, улучшение инвестиционной привлекательности», — прокомментировали нашу просьбу оценить эффективность работы независимых директоров в ОГК-1.

Разброд и шатания

Крайне противоречивую дивидендную политику демонстрируют компании химической промышленности. Ведущие производители минеральных удобрений ОАО «Сильвинит» и ОАО«Уралкалий» уже несколько лет стабильно платят дивиденды, только в разных пропорциях. Обычно Сильвинит тратил на эти цели не более 20%, в то время как его конкурент мог отдать акционерам и до 90% прибыли. Однако в 2007-м позиции практически сравнялись: 70% и 50% от чистой прибыли соответственно. На Сильвините утверждают, что резко увеличить объем выплат акционерам удалось благодаря повышению цен на хлористый калий. Между тем аналитики считают, что, выплатив большие дивиденды, собственники решили добиться роста капитализации компании, которая пока почти в два раза ниже, чем у Уралкалия. Уралкалий имеет не только хорошую капитализацию, но и публичную историю, что позволяет поощрять акционеров и брать ресурсы для развития бизнеса на рынке.

А вот логику акционеров башкирской компании «Сода», дивиденды которой превышают годовую прибыль предприятия, понять сложно: по итогам 2007 года решено выплатить дивиденды на общую сумму 3 млрд рублей, при том что чистая прибыль компании составила 2,5 млрд рублей. Интересно, что такая позиция вызвала недовольство некоторых акционеров, прежде всего руководства республики Башкортостан, которое считает, что компания недостаточно тратит на инвестиции. Акционеры компании «Азот» (входит в ОАО «Объединенная химическая компания Уралхим»), наоборот, предпочитают оставлять все заработанные деньги для развития: единственный год, по итогам которого ее акционеры получили доход на акции — 2006-й, однако в 2007-м собственники вернулись к прежней стратегии.

Компании нефтегазопереработки, расположенные на территории региона, предпочитают платить низкие дивиденды (например, пермский ОАО «Метафракс» и башкирский Салаватнефтеоргсинтез) или не платить их совсем (стерлитамакский ОАО «Каустик»). Снижение удельного веса дивидендов в чистой прибыли до минимума характерно для большинства нефте- и газохимических производств. Причин для этого несколько. С одной стороны, предприятия отрасли нуждаются в срочной реконструкции. Как отмечает исполнительный директор Метафракса Виктор Майер, его компании сейчас нужно увеличить внутреннюю переработку метанола до 50%, для чего в течение 2008 года необходимо инвестировать еще более 1 млрд рублей. С другой стороны, нефтехимические компании подошли к тому этапу развития, когда нужно не просто модернизировать заводы, а строить принципиально новые производства, углублять переработку основного продукта, чтобы выпускать продукцию с большей добавленной стоимостью. К примеру, до 2012 года Салаватнефтеоргсинтез намерен запустить производство полиэтилена мощностью 120 тыс. тонн в год и построить завод полиэтилена и пропилена. И для реализации таких проектов даже растущей прибыли уже недостаточно: компания ведет переговоры об организации СП с «Сибуром». Все это заставляет собственников аккумулировать прибыль, делая ставку на отдачу от капитальных вложений в будущем.

Особняком стоят лишь заводы, относящиеся к группе предприятий башкирского ТЭК (Башнефти, Уфаоргсинтеза, Уфанефтехима, Уфимского НПЗ, Новойла и Башкирнефтепродукта). Размер дивидендов за 2007 год будет рекордным, в совокупности на эти цели будет направлено 10 млрд рублей. Аналитик «Брокеркредитсервиса» Екатерина Кравченко полагает, что вывод средств через высокие дивиденды — это следствие продолжающегося процесса передела собственности этих активов. Нынешние акционеры, а это компании, аффилированные с Башнефтью, не уверены, что смогут удержать контроль, и торопятся взять прибыль по максимуму.

Договориться на берегу

Банковский сектор, как и другие отрасли, тоже находится в двойственной ситуации. С одной стороны, банки должны постоянно наращивать капитал, к этому их подталкивает как регулятор, так и рыночная конкуренция, поэтому логично направлять всю прибыль на развитие. Однако та же рыночная конкуренция заставляет банки искать новые и более дешевые источники финансирования на публичном рынке: это может быть размещение облигаций или акций, привлечение прямых инвестиций в капитал. В этом случае без следования правилам корпоративной культуры уже не обойтись.

Несмотря на то, что в 2007 году на рынке появились признаки кризиса, все банки, входящие в тридцатку крупнейших, показали прибыль, причем только пять из них, как и по итогам 2006 года, показали ее меньше, чем в предыдущем периоде. 19 из 33 банков решили по итогам 2007 года выплачивать дивиденды акционерам.

Среди крупнейших банков можно выделить три типа учреждений. Первые уже несколько лет подряд предпочитают не выплачивать дивиденды вообще. Это, как правило, дочерние структуры московских банков, и банки, входящие в состав финансово-промышленных групп. «На годовом собрании акционеры приняли решение направить чистую прибыль на развитие. Это часть стратегии банка, направленной на дальнейшее укрепление позиций среди ритейловых учреждений Уральского региона», — объясняет позицию акционеров Алексей Крохин, вице-президент Уральского банка реконструкции и развития, который контролируется структурами Русской медной компании. 

Вторая группа банков — те, что придерживаются изначально заданных принципов распределения прибыли. О сути этих принципов рассказывает президент Запсибкомбанка Дмитрий Горицкий:
— Мы стремимся к оптимизации пропорций между потребляемой и капитализируемой частями прибыли. Это необходимо для максимизации рыночной стоимости банка. Поэтому при определении объема дивидендов совет директоров ориентируется на требования к достаточности капитала, который является основным измерителем эффективности и рыночной стоимости банка, а также на основные финансовые показатели. В среднесрочной перспективе дивидендная политика Запсибкомбанка определена как умеренно консервативная. По привилегированным акциям дивиденды выплачиваются в размере, предусмотренном уставом, а по обыкновенным — двумя частями: условно постоянной (гарантированный минимум не 5% от номинальной стоимости акций) и условно переменной (в зависимости от прибыли банка).

Председатель совета директоров Банка24.ру Борис Дьяконов также считает, что лучше договориться на берегу:
— Конечно, большая часть прибыли реинвестируется с целью формирования бюджетной основы для дальнейшего наращивания потенциала, вместе с тем принцип дивидендной политики не должен ущемлять прав владельцев обыкновенных акций. В относительных величинах в 2007 году чистая прибыль (с учетом трансформации по методу начисления) была распределена следующим образом: 8,3% оставили для выплаты дивидендов; остальное реинвестировано.

И наконец, третья группа банков — та, что ориентируется на конкретную ситуацию в экономике и своем учреждении.
К примеру, СКБ-банк в последние три года увеличивал объемы средств, направляемых на дивиденды, в среднем на 50%. Связано это не только с ростом прибыли, но и с планомерной работой по привлечению в капитал западного инвестора: в июне 2007 года в состав акционеров вошел Европейский банк реконструкции и развития. И вот впервые годовое собрание приняло решение дивиденды не начислять совсем. Председатель правления банка Владимир Пухов так объясняет мотивацию собственников:

— Банковский сектор России демонстрирует одни из самых высоких темпов роста, и в этой ситуации надо использовать все возможности для бизнеса, который в первую очередь зависит от капитала. Дивиденды — один из способов его увеличения. И, как показала практика, аргументы действительно справедливые. Благодаря реинвестированию прибыли мы завершили 2007 год с капиталом, превышающим 4 млрд рублей, через три месяца провели переоценку основных средств и получили на выходе капитал, равный 5 млрд 60 млн рублей. Это психо­логически важная отметка. Как известно, в аукционах, которые проводит Минфин, могут принимать участие только банки, имеющие капитал минимум
5 млрд рублей. В условиях продолжающегося финансового кризиса это важный и удобный инструмент для поддержания ликвидности, своего рода гарантия стабильности кредитной организации.

По словам Владимира Пухова, такой вариант распределения прибыли совету директоров предложили независимые директора, представляющие международные организации: они вошли в состав совета в 2007 году. Надо сказать, что в отличие от промышленности, в банковском секторе региона институт независимых директоров получил широкое распространение. С одной стороны, это связано с тем, что банки подталкивает к его введению регулятор, то есть ЦБ, а такие рекомендации принято воспринимать как руководство к действию. С другой стороны, банк по сути структура публичная, связывающая интересы совершенно разных сторон — акционеров, клиентов, сотрудников. Чтобы обеспечить баланс, нужен сторонний наблюдатель. Причем эту потребность испытывают не только банки с иностранным участием. «Независимый директор — это противовес, своеобразный “ограничитель”, наделенный полномочиями и в то же время обладающей достаточной компетентностью и профессионализмом для принятия важных решений», — делится опытом Борис Дьяконов. 

Три независимых директора присутствуют и в совете директоров СБ «Губернский»:
— Во-первых, это позволяет нам иметь независимую, максимально объективную оценку текущей финансово-экономической деятельности банка и его стратегии. Во-вторых, независимые директора, как правило, вносят нестандартные предложения по повышению эффективности деятельности банка, а это в свою очередь ведет к появлению новых тенденций развития кредитной организации. В-третьих, независимые директора — это гарант надежности и снижения рисков как для акционеров, так и для клиентов, — констатирует председатель правления Губернского Александр Иванов.

Итак, уральским компаниям удается удерживать баланс интересов и придерживаться общепринятых норм корпоративной культуры. Проблема, однако, в том, что начисление дивидендов не всегда означает их получение, а независимый директор нередко оказывается бывшим сотрудником компании.

«У большинства эмитентов процесс получения дохода на акции растягивается на год с момента проведения общего собрания акционеров, — говорит руководитель департамента рынка капиталов инвестиционной компании «Финам» Алексей Курасов. — Поэтому инвесторы, особенно активные, покупающие акции стабильных и надежных компаний перед закрытием реестра как раз в расчете на дивиденды, следят не только за тем, сколько прибыли общество направляет на эти цели, но в какой срок можно получить доход на акции. Кроме того, в некоторых компаниях от акционера для перечисления денег требуют открыть счет в строго определенных банках. Парадокс: чтобы получить дивиденды в размере тысячи рублей, нужно затратить две тысячи на открытие счета, его обслуживание, снятие наличных». 

В базе данных Ассоциации по защите прав инвесторов, которая аккумулирует обращения инвесторов о нарушениях обязательств по выплате объявленных дивидендов, числятся 39 эмитентов, из них четыре расположены на территории Урала и Западной Сибири: Башсвязьинформ, Сургутнефтегаз, ММК и Турбинный завод. После вмешательства Ассоциации нарушения были устранены, однако мы не знаем, сколько таких ситуаций осталось «за кадром». Причины задержки могут быть самые разные. К примеру, общество опасается скупки акций и, пытаясь стимулировать держателей, начисляет дивиденды, не имея средств для их выплаты. Иногда у предприятия просто нет свободных средств. Есть и просто откровенные случаи злоупотребления со стороны менеджеров. Очевидно, что этот вопрос находится уже не в рамках корпоративной культуры: настало время вносить изменения в законодательство и устанавливать более жесткие правила выплаты дивидендов в самом законе об акционерных обществах.   

Таблица 1.  Балансовая прибыль и дивиденды самостоятельных банков Урала, млн. рублей

Таблица 2. Чистая прибыль и дивиденды компаний ТЭК имеющих активы на территории Урала, млн.рублей

Таблица 3.  Чистая прибыль и дивиденды металлургических компаний, имеющих активы на территории Урала, млн.рублей

Таблица 4. Чистая прибыль и дивиденды компаний химической отрасли, имеющих активы на территории Урала, млн.рублей

Комментарии

Материалы по теме

По возможности и способности

ЕБРР приобрел 25% плюс 1 акцию СКБбанка

СКБ-банк покинул САИЖК

Минус пятый

Человеческий рост

 

comments powered by Disqus